白马股业绩爆雷的财务先兆

　　把不同财务数据所反映的信息连成一个故事，并与非财务数据相互印证，是财报分析的基本方法。

　　近期爆雷的白马股中，以大存大贷、利息收入低而财务费用高为特征的、*ST康得、辅仁药业为市场敲响了警钟。

　　上市公司在信息披露的文字陈述中会倾向于使用对管理层有利的描述，巧妙避开产品竞争力下降、财务杠杆提升、高溢价收购、向关联方让利等实质内容，把失败归咎于外部环境，美化尚未成熟业务的优势，表达对未来效益的美好憧憬，甚至经常发布一些对股价有利的非强制性自愿披露。

　　这些文字陈述虽不违反法规，但会给者带来心理暗示，如果把偏颇的内容当成公司经营状况的全貌，势必无法看清一家公司的基本面。财务报表作为全面记录经济活动的工具，能够较为全面地反映一家公司的经营状况，财务数据与客观规律的相互印证能够揭示一些被公司刻意隐藏的经营事项，帮助人分清价值创造者与价值毁灭者，避免踩雷。

　　围绕会计恒等式的舞弊

　　资产=负债+所有者权益，任何一个科目做了手脚，都会产生牵一发而动全身的效应。上市公司财务舞弊的目的通常是虚增利润，利润表的异常主要体现为收入异常、毛利率异常及期间费用率异常。由财务报表间的勾稽关系可知，虚增利润必然会影响到资产负债表的相关科目，通过分析资产负债表科目的异常，能够找到舞弊线索，甚至可以断定舞弊的方式。舞弊公司可能通过支付往来款、购买原材料、长期资本支出等方式将大额资金转出，再设法将该资金转交给客户，最终以虚构销售交易的方式将资金转回。舞弊公司还可能利用关联交易中的阴阳合同虚增收入，使账面销售金额高于实际销售金额，或者使用大量的现金交易、利用银行承兑汇票掩盖资金流转痕迹。

　　常见的流动资产虚增有货币资金虚增和存货虚增。货币资金虚增体现为银行流水和银行存款余额直接作假；存货虚增包括数量虚增和单位成本虚增，数量虚增可以减少存货的单位成本而使销售成本虚减，将采购转出的资金包装为销售回款则可实现单位成本的虚增。其他应收款、预付账款等往来款虚增可能是舞弊公司虚增了收入而没有收到相应回款，也可能是流出的资金在其他应收款或预付账款挂账，实际上已包装为销售回款重新流回上市公司。例如，于营业外收入，导致公司合并利润总额虚增1247万元，占当年经审计的合并利润总额的21.32%，该操作构成虚假记载。

　　与流动资产虚增相比，在建工程、无形资产、生产性生物资产等非流动资产虚增更具有隐蔽性，因为购建支出较大，购建过程专业性高，真实成本难以判断，舞弊公司可能利用部分资产不存在公开活跃市场、难以取得公允价值的弱点，随意虚增资产购买时的价格。较常见的是，新建工厂实际已投入运营，舞弊公司仍对其按未完工状态进行会计核算，不仅可以少计提固定资产折旧，还可以减少当期损益，因为根据会计准则，对于完工投入使用前的新建工厂，其工人工资等各项费用、贷款利息均计入固定资产价值而非当期损益。借款费用及研发费用的不当资本化也可导致非流动资产虚增，舞弊公司还可能将非流动资产包装成性现金流出，流出后再通过客户包装为经营活动现金流入。负债或权益的虚减也是舞弊的手段，通过少计采购额从而少计成本或费用，不仅可以虚增利润，还可以虚减对供应商的负债，不过这种供应商的利益输送只是暂时的，舞弊公司往往要向供应商许诺期后加价；而舞弊公司以远高于公允价值的价格向关联方销售，以远低于公允价值的价格向关联方采购，可以把关联方代付的成本和费用包装为收入回款。

　　以ST康美为例，毛利率忽然升至39.92%。公司却在回复年报问询函中表示，总体而言，公司产品的核心原材料如BOPP、PET等近年来价格整体较为平稳，但也存在不同季度根据市场情况的波动情况。根据招股说明书，公司产品的原材料主要为BOPP和EVA，分别占成本的40%以上和35%左右。事实上，，BOPP价格经历了3月份、6月份及12月份的三波上涨，上半年BOPP价格一路下滑，三季度起逆势上涨，全年呈V形走势。数据显示，和，EVA的进口平均单价每吨在1424-1582美元。那么，*ST康得在上述两年末毛利率的陡升背离了原料价格走势的规律。

　　毛利率大幅下降的公司可能遇到了行业环境变化或竞争优势下降，将影响其持续盈利能力。产品按不同类别划分会产生不同的毛利率，但如果毛利率的差异不符合商业逻辑，便有财务操纵的可能。

　　此外，存货周转率逐年下降而毛利率逐年上升属于异常现象，因为毛利率逐年上升反映出的是产品热销、市场竞争力强；相应地，存货周转率也应该提升，两者若出现背离，则隐含的财务风险较大，需进一步分析背后的驱动因素。例如，东阿阿胶预计末该标的的商誉很可能要遭到减值。常见的迹象还有标的公司所处行业产能过剩，相关产业政策、产品与服务的市场状况或市场竞争程度发生明显不利变化，意味着相关商誉面临减值。例如，随着锂电池技术的成熟，行业竞争加剧，电池企业的利润被不断压缩，产能逐渐过剩。坚瑞沃能于对沃特玛全额计提了商誉减值准备，年初，沃特玛出现了现金流极度紧张的局面，无法偿还银行、供应商及非银金融机构等债权人的欠款，出现债务逾期的情况，大规模债务逾期致使坚瑞沃能及沃特玛大量银行账户被冻结，大量经营性资产被查封，人员流失严重，生产经营受到严重影响。

　　此外，如果相关业务技术壁垒较低或技术快速进步，产品与服务易被模仿或已升级换代，盈利现状难以维持，这时商誉减值再所难免。例如，和，手机销量增速放缓，中国信通院数据显示，国内手机市场总体出货量4.14亿部，同比下降15.6%，降幅较上年扩大3.4个百分点。在此背景下，银禧科技、永贵电器、江粉磁材和安洁科技收购标的的商誉均出现不同程度的减值。

　　第8号还列举了其他减值迹象，包括核心团队发生明显不利变化，且短期内难以恢复；与特定行政许可、特许经营资格、特定合同项目等资质存在密切关联的商誉，相关资质的市场惯例已发生变化，出现如放开经营资质的行政许可、特许经营或特定合同到期无法接续等情况；客观环境的变化导致市场报酬率在当期已经明显提高，且没有证据表明短期内会下降；经营所处国家或地区的风险突出，如面临外汇管制、恶性通货膨胀、宏观经济恶化等。