机构看港股：迎战略性绝佳机会 关注3条主线

　　恒指上半年表现优于全球大部分指数，对此，广发证券认为港股体现一定韧性。

　　他们认为，“稳增长提升价值胜率+美债利率压制成长表现”主导22H1港股市场风格。历史经验指引港股已经实现筑底的必要条件和充分条件，迎来长期战略性配置的绝佳机会。

　　当下市场担忧海外因素还会制约港股表现，但广发最新的研究认为，投资者无需过度担心，美联储加息、美债利率、美元流动性等海外风险对于即将迎来基本面反转的港股而言，不会是趋势上行的主要掣肘。

　　研究称，本轮中美经济周期错位的背景下，短期港股或维持震荡行情，中期港股上行趋势更为确定，但暂时需要等待基本面复苏更确定的信号，后续上行空间将取决于盈利实质性的上修幅度。

　　海外因素是否港股趋势上行的主要掣肘？研究认为，无须过度担心。

　　美元流动性紧张不利于港股，但目前无需担忧。从长趋势看，美元流动性紧张对港股有一定负面影响，高位上行的抑制更为明显。LIBOR-OIS利差突破40BP的阈值后继续上行时，港股会受到明显抑制，背后逻辑在于流动性紧张及市场情绪risk-off。

　　当前虽然美联储加快收紧流动性和抬高基准利率，但美国金融体系存量流动性处于极度充裕的状态，在没有类似于疫情等黑天鹅事件的情况下，美元流动性不会类似18年底出现特别紧张的情况，当前无需过度担忧对港股造成负面抑制。

　　另外，市场普遍认可港股作为离岸市场，大部分底层资产来自于中国大陆，而主要投资者则来自海外，这便造成了港股分子端变化受到国内经济环境影响，但分母端变化却与海外无风险利率紧密相连。当前美联储货币政策仍处于实质性紧缩最剧烈的阶段，美联储紧缩的政策、美债利率的高位上行是市场担心制约港股趋势反转的核心矛盾，但广发认为当下无须过度担忧。

　　1. 美联储加息周期中，港股可由分子端驱动上涨

　　美联储加息周期中，港股不必然下跌，绝对收益可由分子端驱动。美联储04-06年的加息周期中，港股盈利始终处于较高的水平，盈利驱动港股震荡上行；美联储15-18年的加息周期中，港股盈利于16年中报探底、17年年报见顶，刚好对应恒指上行趋势。如果说16年港股反弹受益于美联储加息预期下行，那么17年加息节奏加快之后，港股并未受到负面冲击，反映的仍然是分子端上行的趋势可以在海外紧缩周期中贡献绝对收益。目前港股盈利底部已经出现，经济数据改善叠加利好政策，指数表现会受益于分子端驱动，对于美联储收紧的反应或钝化。

　　此外，17年整体与22H2“经济弱复苏”具有一定的可比性：均处于一轮企业盈利改善周期；投资中基建偏中性，地产偏弱，但17年相对22H2出口强劲。参考17年盈利驱动的行情，进一步验证港股表现会受益于分子端驱动。

　　2. 美债利率并非影响港股表现的主导因素，但对港股风格有所指引

　　从长趋势看，美债利率并非影响港股表现的主导因素。美债10年期名义利率和恒生指数的相关性达-55.19%，美债10年期实际利率和恒生指数的相关性达-58.65%。虽然，美债利率与恒生指数整体呈现负相关，但未必是主导因素。

　　从美债利率与恒生指数盈利走势背离的阶段来看，只有美债利率高位上行时，港股才会出现基本面上行，但指数仍下跌的情况。04年初和09年底两轮区间，美债名义利率突破3.5%后继续上行时，恒生指数盈利增速虽处于上行区间，但港股仍受到分母端抑制而走低。04年初、05年末、08年中三轮区间，美债实际利率突破1.5%后继续上行时，恒生指数盈利增速虽处于上行区间，但港股仍受到分母端抑制。

　　总的来说，对于美联储政策和美债利率，广发认为22年12月或为本轮紧缩政策中最后1次加息，22年美债利率趋势下行的拐点将于Q4出现，此前美联储坚决紧仍支撑美债利率高位运行，但10年期美债名义利率突破近期3.5%高点后继续上行的概率较小。因此，未来港股盈利增速上行是可以支撑指数获取绝对收益的，不会明显受到美债利率上行的压制。

　　美债对于港股内的风格指引存在一定指引价值。美债利率上行时期，成长风格相对价值风格往往更加敏感。但是，美债利率高位震荡时期，恒生科技相对恒生指数盈利走强能够抵消分母端掣肘成为主导因素，例如2019Q3-Q4，美债利率横盘，恒生科技相对恒生指数盈利走强，恒生科技相对恒生指数的表现边际走强。彭博一致预期显示，22H2恒生科技的盈利强于恒生指数，因此成长风格不会受到美债利率的明显掣肘。

　　广发研究认为，港股盈利将于22年中报探底。国内22H2经济呈现弱复苏的概率较高，出口动能衰减或快于市场预期，基建、消费难显著超预期，中国经济是否能超预期取决于地产是否进一步放松。综合测算下，港股盈利预计于22年中报探底，全部港股22H1、22H2盈利增速分别为-6.42%、11.59%。

　　在行业配置方面，他们认为，中国决策层致力于恢复经济活力，“稳增长”政策密集落地，“平台经济政策”边际转松，政策暖风下“此消彼长”的中国优势渐显，建议关注“兼顾反转与确定性”下，港股行业配置的三条主线. 平台经济：由“反垄断”转为“健康发展”，且推出常态化的管理措施，政策放松的趋势仍在延续，港股互联网板块将实现“困境反转”，估值修复可期，建议关注民生与就业强相关的外卖、电商等领域；

　　2. 疫后修复：北京、上海等地的疫情稳定控制证明了“新常态化防控”兼顾经济发展与疫情防控的可行性，疫情对消费的制约将继续边际缓解。研究首推疫后修复——“居民自发”消费复苏主线，关注可选领域的“补偿性消费”。他们预计化妆品/黄金珠宝/体育用品在疫后仍有较大的修复空间，有望进一步实现增长中枢的上移；3. 高股息策略：高股息是港股长期优胜策略，为市场提供确定性保护。港股中，金融与周期行业股息率明显偏高。从近12个月股息率来看，电信服务、运输、房地产、公用事业、能源位居前五，股息率超5.0%。个股方面，高股息个股主要集中在运输、地产、银行、能源等板块。高股息策略是长期优胜选择，研究建议可持续关注。