荷兰国际集团：利率中存在一些双向风险

　　  对衰退的担忧给利率市场注入了亟需的双向风险。通胀互换显示市场预期已得到锚定，但通胀互换显示市场信心处於创纪录低位。这些因素加在一起表明，风险偏好有限，市场仍处於观望状态。

  有趣的是，对经济衰退的担忧加剧，给利率价格走势带来了亟需的双向风险。这并不是说过去几个月是向高利率世界的平稳过渡，但感觉上周的反弹确实让投资者意识到利率下降的前景。央行官员们喜欢将名义利率划分为实际利率和通胀预期组成部分，或者短期利率预期和风险溢价。这些方法说明了什麽？

  通胀预期或许可控

  在第一种方法中，美元和欧元的长期通胀互换仍远低於今年春季的峰值水平。显然，互换并不能将通胀预期与整体经济划上等号，但它们是一个可靠的指标，表明大投资者在较长期内看到通胀风险的合理补偿。从这个意义上说，它们似乎在暗示，各国央行已经重新掌握了对通胀的控制权，而且有望控制当前的通胀飙升，不管这个过程可能会有多麽漫长和痛苦。我们完全预计欧洲央行（ecb）的发言人将在今天的辛特拉论坛（Sintra forum）上重申，他们对衰退风险保持警惕。

  通胀互换显示，各国央行已重新掌握了话语权

  虽然现在就解除通胀危机的警报还为时过早，但这一进展是显着的。毫无疑问，日益增长的衰退担忧有助於稳定长期通胀互换，但这远非必然。关於通胀的辩论越来越多地转向了长期动态，即经济增长温和放缓并不能保证回到目标水平。在此基础上，我们可能会说，长期收益率的上行空间比几个月前更有限，而债券市场的抛售可能会在前期更强烈地感受到。预计本周晚些时候将再次出现加速的欧元区通胀数据，将是对这一理论的一个很好的检验。

  风险溢价或许更难衡量，但有一些指标。我们倾向於依赖互换市场暗示的未来利率波动。如果说收益率迄今仍低於近期高点，那麽波动性已经创下新高。这有两点值得注意。首先，上周的债券反弹通常会与隐含波动率下降同时发生，因为当利率接近下限时，市场波动会放缓。其次，它表明，即使衰退风险在增加，投资者的预期也不一定会回到过去10年的低利率环境。随着各国央行不再系统性压低风险溢价，我们将避免预测隐含波动率见顶。在过去10年，这样的利差水平会吸引大批投资者，但这一次似乎不是这样。短期波动率策略与债券的共同点是，它们提供利差交易，但容易受到突然波动的影响。这表明，市场对两种说法（通胀持续走高或经济严重衰退）中的任何一种都不太相信，这意味着波动性将继续上升，而且可能表明投资者对债券的需求将持续低迷。